تنظیم قیمت‌ها با وام مسکن

بازار وام رهنی یا همان «پرداخت وام بلندمدت خرید مسکن» در کشورهای غربی به‌خاطر «سهم بالای وام از ارزش ملک»، هم در خدمت «سیاستگذار پولی برای کنترل تورم و برون‌رفت از شرایط رکود اقتصادی» است و هم در خدمت «خانوارهای فاقد مسکن برای خانه‌دار شدن»؛ در ایران اما دست‌کم به یک دلیل مشخص، امکان استفاده از این دو ویژگی وام مسکن، سلب شده است. وام خرید مسکن در تهران و سایر شهرها چون که حتی قدرت مناسب برای پوشش قیمت خرید آپارتمان‌های کوچک‌‌متراژ را هم ندارد، در نتیجه استعداد دوگانه آن برای تنظیم جریان قیمت‌ها و حمایت مالی از خانه‌اولی‌ها، کور شده است. این، خلاصه یک پژوهش اقتصادی است که توسط نسرین قبادی، دکترای اقتصاد (گرایش اقتصاد پولی) درباره «نحوه اثرگذاری سیاست‌پولی از کانال مسکن در کشورها» انجام شده است. متن کامل این پژوهش به شرح زیر است:

آثار سیاست پولی بر بازار مسکن ⁽¹⁾

نسرین قبادی ^(۲)

مقدمه

اقتصاد جهانی طی چند سال گذشته، به حوادث متعددی از جمله شروع پاندمی، تخریب زنجیره تأمین به دنبال جنگ روسیه با اوکراین و به تبع آن بحران غذایی و انرژی؛ و افزایش چشمگیر تورم به‌واسطه انقباض هماهنگ سیاست پولی مبتلا شد. از اواخر 2021، بانک‌های مرکزی در تلاش برای بازیابی ثبات قیمت‌ها، نرخ‌های بهره سیاستی را با سرعت و شدت بی سابقه‌ای حداقل طی 40 سال گذشته بالا بردند. باوجود اینکه انتظار می‌رفت نرخ‌های بالاتر به کاهش رشد یا حتی رکود منتج شود؛ اما رشد جهانی ثباتش را حفظ کرد؛ هر چند که رشد بعضی اقتصادها کاهش داشت. تورم جهانی به همان سرعتی که بالا رفته بود، پایین آمد. رشد جهانی درست به فاصله کوتاهی که تورم نرخ 9.4 را تجربه کرد، در پایان سال 2022 به 2.3 درصد رسید. پیش‌بینی می‌شود رشد سال‌های 2024 و 2025 به حدود 3.2 درصد برسد و تورم از 2.8 درصد در پایان 2024 به 2.4 درصد در پایان 2025 تنزل یابد.

سیاست پولی از طریق کانال مسکن بر فعالیت‌های اقتصادی تأثیر می‌گذارد. قدرت این کانال‌ها در بین کشورهای مختلف متفاوت است؛ چرا که سیاست پولی در کشورهای دارای مقررات سختگیرانه، اثرات محدودتری دارد. زیرا مردم به طور متوسط بدهی کمتری دارند و بنابراین حساسیت چندانی به تغییرات نرخ بهره ندارند. مزیت این امر این است که سیاست پولی می‌تواند بدون بیم از بروز بحران مالی، آزادانه‌تر عمل کرده و بر فشارهای قیمتی و مدیریت تقاضای کل متمرکز شود. به طورکلی، آثار سیاست پولی از طریق کانال مسکن وقتی قوی‌تر است که:

1) وام‌های رهنی با نرخ ثابت^(۳)  محدود باشد. این نوع وام در بعضی کشورها مانند فنلاند و آفریقای جنوبی اصلا وجود ندارد یا به‌ندرت وجود دارد؛ اما در کشورهای دیگری نظیر بلژیک ، مکزیک، و آمریکا ، قسمت عمده وام‌های رهنی را تشکیل می دهند.

2) خریداران مسکن اهرم بدهی بیشتری داشته باشند.

3) بدهی ملی خانوار بالا باشد.

4) عرضه مسکن محدود باشد.

5) قیمت مسکن بیش ارزش‌گذاری شده باشد.

مروری بر بازار مستغلات از زمان بحران مالی جهانی و دوران پاندمیک

انقباض پاندمی، یک دوره انبساط پولی با نرخ‌های بهره پایین به دنبال داشت. بانک‌های مرکزی بلافاصله پس از بحران مالی جهانی، نرخ‌های بهره را به صورت تدریجی کاهش دادند. نرخ‌های بهره طی دهه 2010، در سطح پایینی حفظ شد و حتی در بعضی کشورهای پیشرفته، در شرایط رشد اقتصادی ضعیف و تورم پایین؛ نزدیک صفر بود. در سال 2020، پاندمی دور جدیدی از کاهش نرخ‌های سیاست را رقم زد. بانک‌های مرکزی بزرگ، برنامه خرید دارایی‌ها را که در سال 2008 آغاز شده بود، بسط دادند. این امر باعث شد تا نرخ‌های بهره بلندمدت پایین بماند. بسیاری از خانوارها از نرخ‌های بهره پایین منتفع شدند و توانستند از وام‌های رهنی ارزان‌قیمت برخوردار شوند. با شروع این چرخه، نرخ‌های مؤثر وام‌های رهنی در بسیاری کشورها، به پایین‌ترین نقطه طی دهه اخیر رسید. در بعضی کشورها این امر با انتقال به سمت وام‌های رهنی با نرخ ثابت همراه شد که غالبا با  تأمین مالی مجدد وام‌های قدیمی میسر شد و وام‌های با نرخ ثابت و وام‌های بلند‌مدت متداول‌تر شدند.

بسیاری کشورها با درس گرفتن از بحران مالی جهانی،  سیاست‌های پیشگیرانه^(۴)  انقباضی در خصوص تأمین مالی مسکن با هدف کاهش استقراض‌های پرمخاطره‌ای که نقش مهمی در بروز بحران مالی جهانی داشته و منتج به چرخه‌های حبابی  قیمت مسکن در اواسط دهه 2000 شده بود، را در دهه 2010 به کار گرفتند که این تلاش‌ها اثربخش بودند و به  بهبود اهرم بدهی و اعتبار متوسط خانوارها منتج شد.

طی دوران پاندمی و آثار ناشی از آن، ترکیب نرخ‌های پایین و تغییرات ساختاری؛ به رشد سریع در قیمت جهانی مسکن منتهی شد. در چنین شرایطی، تمایل به داشتن فضای زندگی بزرگ‌تر، باعث شد که در بعضی کشورها ( برای مثال آمریکا)، قیمت خانه در حومه بیش از نواحی مرکزی شهرهای پرتراکم رشد کند و در بعضی دیگر از کشورها (‌برای مثال: دانمارک، فرانسه و انگلستان)، رشد قیمت‌ها احتمالا ناشی از تقاضا برای خرید خانه دوم بیشتر بود. از آنجا که قیمت مسکن اغلب سریع‌تر از درآمد رشد می‌کند؛ منجر به کاهش استطاعت خریداران شده و آنان را به سمت اجاره مسکن سوق داد. این موضوع همراه با افت ساخت و سازهای جدید، اجاره بها را در بعضی کشورها متورم کرد.

به طور همزمان، تغییرات دوره پاندمی در ساختار نیروی کار(‌مانند دورکاری) باعث چالش دربخش مستغلات تجاری شد. قیمت‌های اعلامی برای دفاتر اداری در آمریکا افت کردند و این روند حتی وقتی که اقتصادها باز شدند ادامه یافت. هرچند که این تغییرات ساختاری به سیاست پولی ربطی نداشت، اما افزایش هزینه استقراض از آنجا که وام‌های کم‌بهره موجود مستلزم تأمین مالی مجدد بودند، فشارهای مضاعفی را ایجاد کردند.  

کانال‌های مسکن انتقال سیاست پولی

بالارفتن هزینه استقراض، فعالیت ساخت و ساز را در اغلب کشورها محدود کرد و به تبع آن عرضه مسکن را که از زمان بحران مالی جهانی افت کرده بود؛ کاهش داد؛ درست همان‌گونه که تورم بالا مخصوصا با سطح بالای قیمت‌های مصالح ساختمانی؛ باعث افزایش هزینه‌های ساخت و ساز شد. از طرفی، نرخ‌های بالای جدید وام‌های رهنی در بسیاری کشورها مخصوصا کشورهایی که مالکان دارای وام‌های رهنی با نرخ ثابت پایین، تمایلی به فروش نداشتند؛ نقش مهمی در رکود معاملات مسکن داشت. به‌رغم این نکات مشترک، قیمت مسکن در بین کشورها بسته به سیاست پولی انقباضی به طور متفاوتی تغییر کرد. در مجموع، قیمت مسکن در انتهای 2023 در بیشتر کشورها بالا بود. از آنجاکه مصرف و قیمت خانه، غالبا همسو حرکت می‌کنند؛ مصرف خانوار نیز در بین کشورها متفاوت بود. در بسیاری کشورها مانند کلمبیا و مجارستان پشت سرهم بالا رفتند و در بعضی دیگر مثل آلمان و سوئد، با هم کاهش یافتند.

مکانیزم انتقال سیاست پولی به مصرف خانوار و سرمایه‌گذاری مسکونی از طریق کانال‌های مسکن مجموعا 70درصد تولید ناخالص داخلی (GDP‌) را تشکیل می‌دهد. افزایش نرخ‌های سیاست از طریق کانال جریان نقد^(۵)‌، مستقیما مصرف مالکان دارای وام‌های رهنی با نرخ متغیر را کاهش می‌دهد. همین منطق وقتی که نرخ سیاست نزولی باشد، به صورت معکوس عمل می‌کند. کانال جریان نقد در حالت کاهش نرخ‌ها حتی در کشورهای دارای وام‌های رهنی نرخ ثابت؛ در صورتی که تأمین مالی مجدد پرهزینه نباشد، عمل می‌کند. در این موارد، تأمین مالی مجدد به خانوارها امکان می‌دهد پرداخت‌های رهنی خود را کاهش دهند و به مصرف بیشتر روی بیاورند.

مضاف برآن، بالا بردن نرخ‌ها می‌تواند تقاضای مسکن را از طریق کانال انتظارات یا صرف ریسک ^(۶) محدود کند. قیمت مسکن مانند هر دارایی با‌دوام دیگری، به‌واسطه در نظر گرفتن انتظارات در مورد مسیر آتی سیاست پولی و قیمت خانه، به تغییرات نرخ بهره حساس است. این امر رفتار فردی (‌مثل تصمیم خانه‌دار شدن، انتخاب وام رهنی و نسبت اهرمی) و به تبع، اقتصاد کلان را تحت تأثیر قرار می‌دهد. به عنوان مثال، خوش‌بینی در مورد رشد قیمت آتی مسکن می‌تواند به عنوان  یک عامل اساسی برای رونق قیمت مسکن عمل کند. برعکس، اگر خانوارها انتظار داشته باشند قیمت مسکن در آینده کاهش یابد، به سمت کاهش تقاضای مسکن گرایش دارند. وقتی تقاضای مسکن کم می‌شود، فروش آن سخت‌تر می‌شود. وام‌دهندگان سعی می‌کنند ریسک کاهش نقدشوندگی  وثیقه‌ها را به‌وسیله بالابردن نرخ وام‌های رهنی جبران کنند. این افزایش در هزینه استقراض؛ تقاضا و قیمت مسکن را بیشتر محدود می‌کند.

وقتی بالارفتن نرخ‌ها، قیمت مسکن را تحت تأثیر قرار می‌دهد، مصرف مالکان از طریق کانال ثروت^(۷)  کم می شود؛ چرا که بیشترین سهم ثروت آنها را ارزش مسکن تشکیل می‌دهد. این اثرات مستقیم به‌وسیله کانال وثیقه^(۸)  تقویت می‌شود؛ زیرا مسکن به عنوان وثیقه وام‌های رهنی قرار می‌گیرد. کاهش دسترسی به اعتبارات ناشی از افت ارزش خانه‌ها به نوبه خود، مصرف خانوار را کاهش می‌دهد.

در نهایت، تغییرات نرخ بهره از طریق کانال نرخ بهره^(۹)  (‌کانال پنجم) ، مصرف و سرمایه‌گذاری را متأثر می‌کند. وقتی نرخ‌های سیاست بالا می‌روند، نرخ‌های رهنی نیز میل به افزایش دارند که به کاهش تقاضا برای اعتبار و مسکن منتج می‌شوند. این امر اغلب یا از طریق کانال قرض‌دهی بانک‌ها^(۱۰)  به عنوان ششمین کانال، در نتیجه هزینه‌های بالای تأمین مالی(‌بهره پرداختی بانک‌ها به پس‌اندازکنندگان) یا به‌واسطه کاهش سپرده‌ها؛ یا از طریق کانال ترازنامه^(۱۱)  (کانال هفتم)؛ به انقباض عرضه و ترکیب اعتبار منجر می‌شود. اگر قرض‌دهندگان، اعطای اعتبار به خانوارهای پرریسک را با این فرض که ارزش خالص قرض‌گیرندگان کم شده و ریسک پیش‌فرض آنها افزایش می یابد، کاهش دهند؛ آنگاه قرض‌گیرندگان مصرف خود را کم می‌کنند. ضمن اینکه، تغییر عرضه اعتبارات، بر قیمت مسکن اثر می‌گذارد.

اثرات هر کانالی بسته به ویژگی‌های وام رهنی و نوع مسکن متفاوت است، به طور مثال؛ چنانچه خانوارها مستقیما در معرض تغییرات نرخ وام‌های رهنی قرار بگیرند، کانال جریان نقد(کانال یک) قوی‌تر خواهد بود که این همان کانال نرخ بهره است. این مورد وقتی اتفاق می‌افتد که وام‌های رهنی بانرخ ثابت محدود باشند، یا بدهی خانوار بالا باشد، یا اعتبارات به واسطه سیاست‌های پیشگیرانه چندان محدود نشده باشد. کانال انتظارات یا صرف ریسک(کانال دوم) در مناطقی قوی‌تر است که قیمت مسکن سریع‌تر رشد می‌کند و از آنجاکه انتظارات قیمت مسکن گذشته‌نگر است، اضافه ارزش‌گذاری ^(۱۲)  موجود  بزرگ‌تر است. این اثر در مناطق دارای محدودیت‌های عرضه مسکن تقویت می‌شود.

کانال ثروت و کانال وثیقه (کانال‌های 3و4) وقتی که بدهی خانوار بزرگ  باشد یا دامنه بدهی به ارزش^(۱۳)  (میزان وام نسبت به ارزش خانه) کوچک باشد، اهمیت بیشتری دارند چرا که این عوامل شرایط مالکان را تسهیل می‌کند تا به‌جای استقراض بیشتر؛ مثلا  از طریق تأمین مالی غیرنقدی^(۱۴)  بتوانند خانه های خود را وثیقه کنند(‌در این روش می‌توان با وثیقه فعلی ، مقادیر وام بیشتری اخذ کرد). علاوه بر آن، وقتی که عرضه مسکن محدودتر باشد، قیمت‌ها واکنش قوی‌تری نسبت به تغییرات سیاست پولی نشان می‌دهند. این اثر مستقیم ثروت توسط اثرات وثیقه تقویت می‌شود؛ چون‌که در این صورت انتظار می‌رود قیمت خانه‌ها بیش ارزش‌گذاری شده و بنابراین خانوارها می‌توانند میزان بیشتری بدهی داشته باشند. تمام این عوامل به میزان واکنش تقاضای اعتبار به سیاست پولی (کانال نرخ بهره) بستگی دارد.

کانال نرخ بهره(کانال 5) درصورتی که محدوده بدهی به ارزش^(۱۵) (LTV) سختگیرانه‌تر باشد، خنثی‌تر عمل می‌کند، زیرا در چنین شرایطی، استقراض به سمت خانوارهای ثروتمندتر که نیاز کمتری به بدهی دارند، هدایت می‌شود و بنابراین کمتر به تغییرات در سیاست پولی واکنش دارند. محدوده (LTV) در بعضی کشورها مانند کره به 45درصد محدود می شود در حالی که در بسیاری کشورها از جمله فرانسه، آلمان و آمریکا به 100درصد می رسد.

تعدیل اثر سیاست پولی بر مصرف ناشی از وام‌های رهنی با نرخ ثابت

میزان اثرگذاری سیاست پولی بر مصرف، به میزان تعدیل نرخ وام‌های رهنی موجود نسبت به تغییر نرخ‌های سیاست بستگی دارد. در حالی که تفاوت معنی‌داری در انتقال سیاست پولی بر قیمت مسکن وجود ندارد، سهم بالایFRMs به طور مؤثری انتقال سیاست پولی بر مصرف را کمرنگ می‌کند. آثار تبعی^(۱۶)  بر مصرف، منعکس‌کننده کانال جریان نقد است. وقتی بیشتر وام‌های رهنی دارای نرخ ثابت باشند، پرداخت‌های رهن نسبت به تغییر سیاست پولی به سرعت تعدیل نمی‌شوند. بنابراین افزایش نرخ‌های سیاست، مادامی‌که نرخ وام‌های مصرف‌کنندگان بازتعیین نشود؛  آنها را در مضیقه قرار نمی‌دهد. این مکانیزم، قدرت کانال جریان نقد را موقتا کاهش می دهد.

وقتی نرخ‌های سیاست کم می‌شود، قرض‌گیرندگان دارای FRMs که قادر به تأمین مالی هستند، ممکن است پرداخت‌های رهنی ماهانه را کاهش دهند. در این شرایط، FRMs انتقال سیاست پولی را چندان محدود نمی‌کند. اما وقتی نرخ‌های سیاست بالا می‌رود، بیشتر قرض‌گیرندگان دارای FRMs انگیزه‌ای برای تأمین مالی ندارند، زیرا ترجیح می‌دهند پرداخت‌های رهنی را در نرخ ثابت پایین‌تری انجام دهند. بنابراین، آثار تبعی FRMs بر انتقال، وقتی معنادارتر است که سیاست پولی انقباضی باشد.

وقتی دامنه   LTV  بالاتر از 100درصد باشد که به معنی غیر‌مقید بودن آن است؛ هم قیمت مسکن و هم مصرف خصوصی،  واکنش شدیدتری به سیاست پولی نشان می‌دهند. در مورد قیمت‌های مسکن، آثار تبعی محدوده LTV طی زمان مهم‌تر می‌شود. اثرات سیاست پولی بر مصرف وقتی که دامنه  LTV محدود نشده باشد، سریع‌تر محقق می‌شود. دامنه محدودتر LTV که به معنی پیش‌پرداخت بزرگ‌تر است، توان خانوارهای فقیرتر را برای استقراض محدود می‌کند. لذا، مصرف و قیمت مسکن وقتی که دامنه LTV  محدود نباشد، واکنش بیشتری دارند؛ زیرا جامعه قرض‌گیرندگان، خانوارهای بدهکارتر و خانوارهای فقیرتر را در بر می‌گیرد که عموما میل به مصرف بالاتری دارند. مضافا، اهرم بدهی وقتی که اموال بیش ارزش‌گذاری شوند، بالاتر است که باعث می‌شود قیمت مسکن به تغییرات نرخ سیاست حساس‌تر باشد.

از آنجا که مالکان موجود می‌توانند خانه‌های خود را برای دریافت وام، به عنوان وثیقه قرار دهند تا مخارج غیر‌مسکنی خود را تأمین مالی کنند، رشد قیمت مسکن می‌تواند بر مخارج کل تأثیرگذار باشد. مطالعات نشان می‌دهد در آمریکا میل متوسط به مصرف نسبت به تغییرات قیمت مسکن( به عنوان ثروت)؛ بین 5 تا 7 درصد است. هرچه خانوارها بدهکارتر باشند، سیاست پولی اثر قوی‌تری بر قیمت مسکن دارد. هرچه بدهی بیشتر باشد؛ پاسخ مصرف به شوک سیاست پولی بسیار سریع‌تر است. کشورهای با خانوارهای بدهکارتر، کشورهایی هستند که شهروندانش برای خرید دارایی به وام‌های رهنی وابسته هستند. بنابراین معاملات مسکن معمولا توسط تغییر در نرخ‌های سیاست از طریق تقاضای اعتبار و تغییر نرخ بهره؛ تحت تأثیر قرار می‌گیرند. به نظر می‌رسد سیاست پولی همسو با اثرات دامنهLTV ، آثار محدودتری بر مصرف خصوصی داشته باشد؛ هرچند که هر دو در بلندمدت آثار متوسط یکسانی دارند. این امر نشان می‌دهد آنچه حائز اهمیت است میزان انتظارات قرض‌گیرندگان از تغییرات نرخ بهره است که از طریق اولویت کانال وثیقه و کانال ثروت تعیین می‌شود.

جمع‌بندی و نتیجه‌گیری

وام رهنی یکی از اشکال پرداخت وام به خریداران مسکن است که دارای کارکردهای مختلفی است. یکی از کارکردهای این وام، استفاده از آن به عنوان عامل تحریک تقاضای مسکن در شرایط رکودی است؛ ضمن آنکه نقش آن در تأمین مالی بخشی از هزینه خرید مسکن اقشار کم‌درآمد، آن را به یک ابزار سیاست حمایتی تبدیل می‌کند. اما در شرایط فعلی اقتصاد کشور؛ متورم شدن بیش از اندازه قیمت مسکن از طرفی؛ و ثابت ماندن مقدار این وام طی سال‌های تورمی متمادی از طرف دیگر، چنان سهم آن را در بودجه موردنیاز حتی برای خرید خانه‌های کوچک‌مقیاس و با کیفیت پایین در تمامی استان‌ها بالاخص استان تهران به سطح نازلی تنزل داده است که عملا  کارکرد خود را از دست داده است.  وام‌های رهنی در کشورهای مختلف، به دو شیوه «نرخ ثابت» و «نرخ متغیر» به کار گرفته می‌شود که انتخاب هریک از آنها؛ اثرگذاری سیاست پولی را از طریق کانال‌های مسکن تحت تأثیر قرار می‌دهد. تاکنون در نظام بانکی کشور، صرفا وام‌های رهنی با نرخ ثابت مورد استفاده قرار گرفته است که اقساط آن به دو شیوه ثابت و پلکانی قابل پرداخت است. از آنجا که در وام‌های رهنی با نرخ متغیر؛ پرداخت‌های بهره‌ای متناسب با نوسانات نرخ بهره متغیر خواهد بود، بنابراین شرایط پرداخت اقساط در زمان کاهش نرخ بهره، به نفع قرض‌گیرندگان تغییر خواهد کرد و میزان اثرگذاری سیاست پولی انبساطی از طریق کانال‌های مختلف از جمله کانال جریان نقد تشدید خواهد شد.

در شرایط تورمی کشور نرخ‌های بهره(سود) همواره روند صعودی داشته و به ندرت شاهد کاهش نرخ سیاست هستیم؛ با این حال رفتار قرض‌گیرندگان متناسب با نرخ بهره واقعی متأثر از شرایط تورمی کشور؛ تحت تأثیر قرار خواهد گرفت. به کارگیری ابزار وام‌های رهنی با نرخ متغیر در نظام بانکی کشور، دارای مزیت‌ها و عدم مزیت‌هایی در سیاست‌های حمایتی مصرف‌کنندگان و اقتصاد کلان خواهد بود. به طور مثال، از منظر ایجاد تنوع در روش‌های وام‌دهی بانک‌ها، سبب افزایش مطلوبیت و رضایتمندی قرض‌گیرندگان می‌شود، اما از طرفی، افزایش نااطمینانی در اثرگذاری سیاست پولی را در پی خواهد داشت.

۱.  ترجمه و گردآوری از گزارش سالانه صندوق بین المللی پول؛ «چشم انداز اقتصاد جهانی»، آوریل ۲۰۲۴

۲. دکترای اقتصاد- گرایش اقتصاد پولی

۳. fixed-rate mortgages (FRMs)

۴. Macroprudential Policies

۵. Cash Flow channel

۶. expectations/risk premium channel

۷.wealth channel

۸.collateral channel

۹. interest rate channel

۱۰. bank lending channel

۱۱.balance sheet channel

۱۲.overvaluation

۱۳. loan-to-value limits(LTV)

۱۴.  cash-out refinancing

۱۵.loan-to-value

۱۶. Differential Effects